冶煉端產能否突破或成影響2019年鋅價關鍵

礦山供應如期增加

2018年海外礦山如期復產，供應增加主要集中在2018年下半年，2018年礦端整體供應較2017年上升2%左右，雖復產增速不及預期但精礦供應已有明顯增加，且供應將在2019年進一步釋放。國內礦山自身雖無明顯增量，但隨著2018年下半年海外精礦正式流入國內市場，國內礦端供應偏寬松，這一點可以從鋅精礦加工費從18年初開啟上行通道，尤其是7月以后大幅上漲中得到驗證。但為何鋅錠庫存一直無法積累？

冶煉端瓶頸導致礦端供應傳導不暢

2018年國內精煉鋅產量或下降2.43%，可見即便礦端供應顯著恢復，但國內冶煉廠由于受到剛性限制其產能一直未能有效增加。冶煉環(huán)節(jié)的瓶頸導致鋅礦供應無法順暢傳導至鋅錠。從庫存看，2018年二季度開始，國內鋅錠社會庫存提前于國外去化，2018年下半年國內鋅錠社庫則基本處于10—13萬噸的相對低位，上期所庫存更是降至新低，雖然鋅下游消費增速不佳，但冶煉端產能無法釋放的情況更為嚴峻。相對來說，海外冶煉廠產能利用率則高達90%以上，其精煉鋅產量穩(wěn)步增加。進口方面，2018年二季度開始，滬倫比一路走高，進口窗口持續(xù)打開，促使保稅區(qū)庫存以及國外鋅錠流入國內，至10月下旬保稅區(qū)庫存降至2萬噸的歷史極低水平，國慶后至今進口窗口關閉的情況下，到港的部分船貨累計在保稅區(qū)中，目前保稅區(qū)庫存返升至7.5萬噸以上，整體保持平穩(wěn)增長的態(tài)勢。但鑒于全球精煉鋅庫存降至歷史低位，可流入國內的數量有限，從一季度看保稅區(qū)庫存難以大幅累積。但后續(xù)隨著國外現(xiàn)貨緊張態(tài)勢緩解，且在內強外弱格局下以及人民幣貶值預期下，鋅錠進口窗口打開或將更加常態(tài)化，從而引導保稅區(qū)庫存進入國內市場。

從2019年國內冶煉廠擴產計劃看，2019年新產能或包括馳宏永昌（3 萬噸/年）、四川俊磊（3 萬噸/年）等，但株冶搬遷后新置換產能，2018年12月底開始點火投料，2019年估計產能將下降7萬噸/年左右。因此，2019年冶煉廠新增產量仍將依賴于現(xiàn)有產能的釋放，同時預計加工費在2019年將進一步上揚，冶煉利潤也會刺激現(xiàn)有冶煉廠提高其產能利用，從而提高精煉鋅的產量。預計2019年國內精煉鋅產量將有25—30萬噸左右的增量。如果國內冶煉端產能如期釋放，疊加進口鋅錠流入，國內鋅錠庫存拐點將在一季度末二季度初顯現(xiàn)，鋅價也將面臨較大的下行壓力。

2019年鋅價展望

整體看，對于2019年，我們認為鋅價重心面臨進一步下移風險。目前全球鋅市場仍處于缺口狀態(tài)，由于鋅礦供應穩(wěn)步增加，傳導至鋅錠還需一定時間，因此短期內該缺口難以彌補，至少在2019年一季度鋅錠生產難以迅速放量以滿足需求。但相對來說，國外鋅礦原料供應相對充足，且冶煉環(huán)節(jié)產能利用率更高，因此，預計鋅錠累庫將從國外開始。預計鋅價內強外弱也將在2019年繼續(xù)維持。國內由于受到環(huán)保制約，鋅供應相對偏緊，但隨著生產整治和設備升級，環(huán)保制約因素將有所減弱，疊加加工費持續(xù)上漲，冶煉利潤修復，或將更快的刺激煉廠提產以增加供應，填補鋅錠缺口。鋅錠的累庫取決于鋅礦轉化為鋅錠的時間和速度，一旦拐點出現(xiàn)，鋅錠供需平衡也將發(fā)生扭轉，轉為過剩。因此2019年是鋅供需平衡由缺口轉為過剩的關鍵年，預計將出現(xiàn)在2019年下半年，該過剩狀態(tài)也將持續(xù)至2020年。疊加國內經濟下行、需求偏弱的預期，2019年主要操作策略為階段性逢高拋空。