再生鋁投資分析：“雙碳”背景下 進(jìn)入量?jī)r(jià)齊升高

1、中國(guó)再生鋁行業(yè)發(fā)展較快，舊廢鋁接力新廢鋁支撐行業(yè)發(fā)展

根據(jù)國(guó)際鋁業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)（最新），中國(guó)再生鋁產(chǎn)量從2000年的142萬噸增長(zhǎng)至2019年的1140萬噸，占全球再生鋁產(chǎn)量的35%，位居第一，復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)11.6%，行業(yè)發(fā)展較快。但從再生鋁產(chǎn)量占比來看，由于電解鋁產(chǎn)能產(chǎn)量更快增長(zhǎng)，再生鋁產(chǎn)量占比持續(xù)下降，2019年約占24%，而全球平均水平為33%，中國(guó)仍有較大發(fā)展空間。

我國(guó)近20年再生鋁產(chǎn)量復(fù)合增速達(dá)11.6%

2019年中國(guó)再生鋁產(chǎn)量占比約24%

舊廢鋁接力新廢鋁支撐行業(yè)發(fā)展。2000年至2007年是中國(guó)再生鋁產(chǎn)量高速增長(zhǎng)階段，當(dāng)時(shí)中國(guó)正處于電解鋁及鋁材加工產(chǎn)能快速擴(kuò)張時(shí)期，伴隨鋁材加工產(chǎn)生的新廢鋁也隨之快速增長(zhǎng)，占比不斷提升，支撐了行業(yè)發(fā)展。

此后，隨著國(guó)內(nèi)鋁產(chǎn)品存量不斷積累，以及資源回收體系的不斷完善，舊廢鋁開始更快增長(zhǎng)，接力新廢鋁支撐行業(yè)發(fā)展。我國(guó)舊廢鋁回收率（舊廢鋁/報(bào)廢量）從2000年的66%到2019年提升至76%，增長(zhǎng)顯著，但距離歐洲的79%（2019年）和日本的81%（2019年）仍有提升空間。隨著中國(guó)鋁材加工產(chǎn)能增長(zhǎng)趨緩，未來舊廢鋁占比或?qū)⑦M(jìn)一步提升，支撐行業(yè)繼續(xù)發(fā)展。

進(jìn)口政策趨嚴(yán)背景下，進(jìn)口原料數(shù)量逐漸下降，但原料品質(zhì)逐年提高。2012年以來我國(guó)廢鋁進(jìn)口量呈現(xiàn)下行趨勢(shì)，2020年進(jìn)口82萬噸，同比下降41%。而近年來廢鋁進(jìn)口量的下降，主要因?yàn)閲?guó)家對(duì)于固廢進(jìn)口的政策趨嚴(yán)。2017年4月，《關(guān)于禁止洋垃圾入境推進(jìn)固體廢物進(jìn)口管理制度改革實(shí)施方案》中明確提出將一步有序的限制廢物的進(jìn)口；2019年7月起，廢鋼鐵、銅廢雜料、鋁廢雜料等8個(gè)品種固體廢物，從《非限制進(jìn)口類可用作原料的固體廢物目錄》調(diào)入《限制進(jìn)口類可用作原料的固體廢物目錄》，廢鋁進(jìn)口進(jìn)一步受到限制。與此同時(shí)，隨著進(jìn)口標(biāo)準(zhǔn)的趨嚴(yán)，進(jìn)口原料品質(zhì)逐年提高。根據(jù)CMRA，我國(guó)進(jìn)口原料鋁含量從2016年的50%提高到2020年的91%以上，質(zhì)量提升顯著。

預(yù)計(jì)到2030年中國(guó)再生鋁產(chǎn)量CAGR達(dá)8.2%，未來或?qū)⒊蔀槿f億級(jí)市場(chǎng)報(bào)廢鋁量與經(jīng)濟(jì)周期有一定相關(guān)性。從歐洲歷史表現(xiàn)來看，GDP高速增長(zhǎng)期后的15-20年通常迎來報(bào)廢鋁量的高速增長(zhǎng)期，其背后原因在于，報(bào)廢鋁主要來源于基建、建筑、汽車、包裝等領(lǐng)域，經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)時(shí)期用鋁量也較高。

疊加資源回收體系不斷完善，中國(guó)再生鋁迎來下一個(gè)高速發(fā)展階段。隨著中國(guó)再生鋁行業(yè)的不斷發(fā)展，預(yù)計(jì)中國(guó)廢鋁回收率將持續(xù)提升、熔煉損失率繼續(xù)降低。在未來高報(bào)廢量時(shí)期，預(yù)計(jì)到2030年中國(guó)舊廢鋁與新廢鋁年回收量合計(jì)將達(dá)到近2500萬噸，支撐2020-2030年間再生鋁產(chǎn)量復(fù)合增速為8.2%，中國(guó)再生鋁產(chǎn)量有望迎來下一個(gè)高速增長(zhǎng)階段；長(zhǎng)期來看，預(yù)計(jì)2030-2050年間，再生鋁行業(yè)長(zhǎng)期增速有望維持在4%左右，市場(chǎng)規(guī)?；驈那|走向萬億。

2016-2050年中國(guó)再生鋁產(chǎn)量分析預(yù)測(cè)

預(yù)計(jì)中國(guó)2020-2030再生鋁產(chǎn)量年均復(fù)合增速為8.2%

2、“雙碳”背景下，再生鋁或進(jìn)入量?jī)r(jià)齊升高景氣階段

“雙碳”背景下，預(yù)計(jì)鋁供需緊張格局面臨擴(kuò)大，鋁價(jià)或維持高位，且有進(jìn)一步增長(zhǎng)潛力，再生鋁或進(jìn)入量?jī)r(jià)齊升高景氣階段。需求方面，城市化不斷推進(jìn)及新能源產(chǎn)業(yè)不斷發(fā)展帶動(dòng)鋁材需求維持較高增速。而供給方面，以中國(guó)火電鋁為重要組成部分的供給結(jié)構(gòu)，存在高耗能、高排放問題，產(chǎn)能擴(kuò)張受限，面臨轉(zhuǎn)型。水電鋁與再生鋁是兩大轉(zhuǎn)型路線，但水電鋁產(chǎn)能空間有限。在供需缺口或持續(xù)擴(kuò)大的背景下，再生鋁或?yàn)槲磥碇饕┙o增量，同時(shí)再生鋁作為更優(yōu)發(fā)展路徑，有望受政策持續(xù)利好，行業(yè)增長(zhǎng)或可持續(xù)保持強(qiáng)勁。

3、需求側(cè)：“雙碳”背景下，鋁基材料需求快速增長(zhǎng)

鋁憑借其優(yōu)秀的物理特性和高可塑性，下游需求較為分散，在碳中和背景下，鋁材和鋁基材料需求或?qū)⒕S持快速增長(zhǎng)。根據(jù)CM Group的《鋁需求的全球大趨勢(shì)和區(qū)域及市場(chǎng)部門增長(zhǎng)前景評(píng)估》報(bào)告，預(yù)計(jì)到2050年全球鋁需求量將達(dá)到3.35億噸/年，未來30年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到4.2%，高于OECD預(yù)測(cè)的全球GDP復(fù)合增速2.6%，主要需求增量集中在新能源汽車市場(chǎng)及電力電纜等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)上。

新能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展帶來電力電纜等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)需求也將貢獻(xiàn)需求增量。電力電纜方面，據(jù)CM Group統(tǒng)計(jì)，2019年鋁需求量約650萬噸/年，在發(fā)展中國(guó)家電網(wǎng)建設(shè)、新能源發(fā)電項(xiàng)目并網(wǎng)、發(fā)達(dá)國(guó)家舊電纜翻新、全球電網(wǎng)并網(wǎng)等需求帶動(dòng)下，預(yù)計(jì)到2050年電力電纜用鋁量將達(dá)到2300萬噸/年，復(fù)合增速達(dá)到4.3%。此外，世界銀行預(yù)計(jì)風(fēng)電及光伏裝機(jī)用鋁量也將達(dá)到550萬噸/年。新能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展帶來基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)用鋁量較大增長(zhǎng)空間。

在包裝及耐用消費(fèi)品領(lǐng)域，鋁材產(chǎn)品逐漸出現(xiàn)了對(duì)其他材質(zhì)產(chǎn)品的替代。在包裝領(lǐng)域，鋁材憑借其出色的可回收性等特性，鋁罐、鋁盒、鋁箔袋等使用量明顯增多。而在耐用消費(fèi)品領(lǐng)域，出現(xiàn)了鋁制熱交換器替代了銅制熱交換器，并廣泛應(yīng)用于空調(diào)等產(chǎn)品。CM Group預(yù)測(cè)2019-2050年耐用消費(fèi)品的鋁需求復(fù)合增速或?qū)⑦_(dá)到6.4%，盡管其基數(shù)較低，耐用消費(fèi)品也將貢獻(xiàn)較大鋁需求增量。

4、供給側(cè)：中國(guó)火電鋁為全球重要供給來源，供給結(jié)構(gòu)面臨轉(zhuǎn)型

電解鋁是全球主要鋁供給來源，中國(guó)火電鋁貢獻(xiàn)絕大部分產(chǎn)量。根據(jù)國(guó)際鋁業(yè)協(xié)會(huì)(IAI)數(shù)據(jù)，盡管海外再生鋁產(chǎn)業(yè)發(fā)展較好，但全球電解鋁產(chǎn)量占鋁材總產(chǎn)量比重近20年穩(wěn)定在77%左右，電解鋁仍是主要供給來源。其中，1990年以來，中國(guó)電解鋁產(chǎn)能快速擴(kuò)張，2020年電解鋁產(chǎn)量達(dá)到3733.7萬噸，占全球電解鋁產(chǎn)量57%，期間復(fù)合增速達(dá)到21%。而在能源結(jié)構(gòu)方面，以煤為原料的火力發(fā)電占比達(dá)到88%，水電、核電及其他可再生能源占比僅12%。

5、目前再生鋁行業(yè)集中度不高，資本市場(chǎng)加速進(jìn)入

目前再生鋁行業(yè)集中度不高，資本市場(chǎng)正加速布局這一優(yōu)質(zhì)賽道，但同時(shí)又有一些初具規(guī)模的龍頭企業(yè)，我們認(rèn)為是投資這一賽道的較好時(shí)間窗口。其中存在兩種盈利模式：再生鋁或再生鋁+鋁材加工。再生鋁業(yè)務(wù)盈利空間低、材料成本及資金敏感性高，只布局再生鋁業(yè)務(wù)或難以實(shí)現(xiàn)快速產(chǎn)能擴(kuò)張；而鋁材加工企業(yè)布局再生鋁在滿足客戶減排需求的同時(shí)還能降低成本，具有內(nèi)在擴(kuò)張動(dòng)機(jī)，且在資源渠道與保級(jí)利用方面更具優(yōu)勢(shì)。此外，根據(jù)國(guó)家《危廢名錄》調(diào)整，鋁灰渣等危廢處理會(huì)是伴隨再生鋁業(yè)務(wù)產(chǎn)生的新市場(chǎng)。我們認(rèn)為鋁材加工企業(yè)在布局再生鋁業(yè)務(wù)上或更有優(yōu)勢(shì)。行業(yè)壁壘方面，短期內(nèi)資源、資金渠道為代表的成本管控能力是行業(yè)主要壁壘，支持產(chǎn)業(yè)鏈高質(zhì)量發(fā)展的相關(guān)技術(shù)是行業(yè)長(zhǎng)期壁壘。