供應(yīng)向好 銅市基本面壓力增大

春節(jié)以來，由于市場(chǎng)對(duì)海外貨幣政策偏鴿緊縮路徑預(yù)期有所轉(zhuǎn)向，疊加國(guó)內(nèi)宏觀支撐政策預(yù)期逐步兌現(xiàn)，滬銅價(jià)格一直在67000—71000元/噸區(qū)間寬幅振蕩。待宏觀影響清晰后，銅價(jià)有望回歸基本面邏輯。當(dāng)前銅市供應(yīng)增量的確定性較高，而消費(fèi)前景未明，整體基本面壓力加大。若國(guó)內(nèi)宏觀政策方面缺乏超預(yù)期利多，短期（1—3周）銅價(jià)將面臨一定回調(diào)壓力，但中長(zhǎng)期（2—6個(gè)月）看，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的確定性相對(duì)較高，宏觀環(huán)境穩(wěn)健，預(yù)計(jì)銅價(jià)重心仍將保持高位。

第一，基本面的壓力主要來自于供應(yīng)端。3月份后銅供應(yīng)增量預(yù)期較好，一是廢銅原料供應(yīng)好轉(zhuǎn)，粗銅供應(yīng)緊張局面明顯改善，利于產(chǎn)量增量釋放。去年銅礦過剩未能如期轉(zhuǎn)化為電銅環(huán)節(jié)過剩，主要原因是粗煉環(huán)節(jié)原料不足，形成了生產(chǎn)瓶頸。今年春節(jié)后，廢料供應(yīng)顯著改善，因此粗煉原料供應(yīng)出現(xiàn)改善，傳導(dǎo)至粗銅供應(yīng)逐步增加。廢料供應(yīng)改善一方面是由于疫情對(duì)廢銅貿(mào)易的影響消散，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)強(qiáng)度明顯恢復(fù)，廢銅成交更加活躍。另一方面是由于銅價(jià)保持高位后，廢銅持貨商出貨意愿較強(qiáng)。

粗銅加工費(fèi)數(shù)據(jù)顯示，冶煉廠的粗銅加工費(fèi)自去年三四季度的700元/噸顯著回升至1000元/噸附近。說明冶煉企業(yè)采購(gòu)粗銅、陽極板等冷料時(shí)貨源充足，相對(duì)充裕的粗銅供應(yīng)使得冶煉企業(yè)在生產(chǎn)檢修中能夠儲(chǔ)備足夠的陽極板，以免影響生產(chǎn)計(jì)劃，有利于電銅增量的釋放。

第二，3月份開始，可以看到冶煉廠新增產(chǎn)能的逐步釋放以及檢修煉廠的產(chǎn)量恢復(fù)。今年電銅供應(yīng)增量主要來自于兩個(gè)方面：一是去年山東兩家冶煉廠一度停產(chǎn)，去年年中陸續(xù)復(fù)產(chǎn)，這部分因素在今年上半年將形成約18萬噸增量，3月份后會(huì)陸續(xù)釋放。二是今年新增項(xiàng)目帶來的產(chǎn)量增量，其中以湖北某大型冶煉項(xiàng)目為主，目前該項(xiàng)目已經(jīng)達(dá)產(chǎn)。因此從項(xiàng)目看，預(yù)計(jì)3月起供應(yīng)增量逐步釋放。絕對(duì)數(shù)值上，預(yù)計(jì)3月電銅產(chǎn)量為94萬—95萬噸，環(huán)比增量在4萬噸甚至更高。

銅供應(yīng)增量確定性較高，但消費(fèi)前景并不明朗。進(jìn)入3月后，銅產(chǎn)業(yè)正式步入“金三銀四”消費(fèi)旺季。但目前旺季預(yù)期尚未得到證實(shí)，一方面高銅價(jià)對(duì)消費(fèi)產(chǎn)生了一定的抑制作用，另一方面廢銅原料充裕背景下，精廢銅價(jià)差走擴(kuò)，再生銅消費(fèi)對(duì)精銅消費(fèi)亦產(chǎn)生抑制。從加工企業(yè)開工水平看，下游消費(fèi)尚未完全回歸。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，精銅桿開工水平在62%一線，較67%—68%的旺季開工水平仍有差距。而再生銅桿與電銅開工走勢(shì)卻產(chǎn)生了分歧，目前在62%附近，較年前50%附近的平均開工水平顯著抬升。終端企業(yè)消費(fèi)調(diào)研反饋也能印證當(dāng)前消費(fèi)不及季節(jié)性。分消費(fèi)板塊看，地產(chǎn)、電網(wǎng)等傳統(tǒng)板塊訂單未見明顯起色，且外需顯著放緩，家電等企業(yè)出口新訂單不佳。雖然基建工程、汽車以及新能源訂單相對(duì)火爆，能夠支撐總訂單環(huán)比改善，但未見顯著旺季跡象。

因此，短期看，銅市基本面壓力加大，宏觀支撐亦不樂觀。海外方面，由于美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)相對(duì)強(qiáng)勁，鮑威爾近期在參眾兩院聽證會(huì)接連放出鷹派言論，使得市場(chǎng)對(duì)加息節(jié)奏的預(yù)期更加悲觀。國(guó)內(nèi)方面，3月政策利好落地后，后續(xù)存在政策真空期。因此當(dāng)前節(jié)點(diǎn)銅的宏觀和基本面驅(qū)動(dòng)均相對(duì)偏謹(jǐn)慎，價(jià)格面臨回調(diào)壓力。

從中長(zhǎng)期價(jià)格驅(qū)動(dòng)看，銅價(jià)重心有望保持在相對(duì)高位。宏觀方面，海外通脹壓力最大時(shí)期已過，鮑威爾近期參眾聽證會(huì)發(fā)言偏鷹可能有政治因素，預(yù)計(jì)海外加息仍在放緩路徑中。歐美經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，年內(nèi)大概率可以避免發(fā)生經(jīng)濟(jì)衰退危機(jī)，或衰退時(shí)間節(jié)點(diǎn)偏后。而國(guó)內(nèi)穩(wěn)經(jīng)濟(jì)決心大，政策預(yù)期強(qiáng)，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇確定性高。基本面方面，銅的工業(yè)屬性較強(qiáng)，消費(fèi)增量與經(jīng)濟(jì)景氣度相關(guān)性較高，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇有望提振消費(fèi)顯著上行。而且如果銅價(jià)出現(xiàn)回調(diào)，高銅價(jià)壓力減弱也有助于產(chǎn)業(yè)實(shí)際消費(fèi)需求的釋放。因此，短期即便銅價(jià)出現(xiàn)回調(diào)，回調(diào)幅度也相對(duì)有限，出現(xiàn)去年年中迅速回落至53000元/噸一線的可能性不大。二季度后，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步復(fù)蘇，銅價(jià)有望再度保持強(qiáng)勢(shì)。投資者需關(guān)注國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏、海外貨幣政策預(yù)期變化等。