中金：再生鋁價(jià)值抬升之路

中金發(fā)布研究報(bào)告稱，一方面，隨著原鋁產(chǎn)能紅線逐漸逼近，再生鋁作為供給增量愈發(fā)重要。另一方面，作為重要的綠色轉(zhuǎn)型金屬，我國(guó)以火電作為主要能源的電解鋁卻受困于自身“高能耗、高污染”的雙高特性。雙碳愿景下，再生鋁綠色價(jià)值有望逐步顯化。CCER重啟為再生鋁減碳價(jià)值提供了市場(chǎng)定價(jià)平臺(tái)。出口方面，歐盟碳邊境調(diào)節(jié)機(jī)制(CBAM)自2023年10月1日起正式步入三年過(guò)渡期，將于2026年正式開(kāi)始征稅。未來(lái)假若碳關(guān)稅生效，再生鋁制品獲得的碳成本優(yōu)勢(shì)值得關(guān)注。

前言：

如同自然界的礦物會(huì)隨著地質(zhì)運(yùn)動(dòng)而在經(jīng)年累月中積存，城市礦山資源也隨著工業(yè)化城市化的進(jìn)程而逐步累積。自21世紀(jì)初以來(lái)，中國(guó)的工業(yè)化城鎮(zhèn)化加速發(fā)展，對(duì)應(yīng)的金屬消費(fèi)也逐年攀升。二十余年間，中國(guó)已經(jīng)積累了豐富的城市礦山資源。根據(jù)循環(huán)周期來(lái)推算，部分種類已迎來(lái)加速釋放期。

作為“城市礦山”系列的開(kāi)篇報(bào)告，將分析國(guó)內(nèi)再生鋁的行業(yè)格局，并聚焦作為產(chǎn)量主要約束的廢料供給環(huán)節(jié)，嘗試通過(guò)歷年分下游的鋁消費(fèi)量、回收率以及循環(huán)年限測(cè)算未來(lái)再生鋁供給。其中鋁罐箔作為目前供給主力，未來(lái)增量則主要來(lái)自汽車板塊。向后看，隨著再生鋁的綠色價(jià)值顯化，以及保級(jí)回收體系對(duì)于附加值的提升，再生鋁行業(yè)將加速擴(kuò)容。

▍中金主要觀點(diǎn)如下：

我國(guó)再生鋁加工行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩，小而分散，廢料供給是現(xiàn)階段主要制約

目前，我國(guó)再生鋁行業(yè)加工產(chǎn)能過(guò)剩而原料供給不足。雖然根據(jù)國(guó)際鋁業(yè)協(xié)會(huì)(IAI)統(tǒng)計(jì)，2020年我國(guó)廢鋁回收率已高達(dá)77%，處于全球領(lǐng)先水平。但由于我國(guó)進(jìn)入工業(yè)化的時(shí)間相對(duì)較晚，社會(huì)上鋁的積累量仍有待提升，因此廢鋁產(chǎn)出不足，疊加近年來(lái)我國(guó)廢鋁進(jìn)口標(biāo)準(zhǔn)逐步收緊，再生鋁加工環(huán)節(jié)長(zhǎng)期處于原料短缺、開(kāi)工率低迷的狀態(tài)。結(jié)合日本等成熟國(guó)家經(jīng)驗(yàn)，隨著回收系統(tǒng)的逐步完善，以及社會(huì)存量鋁的報(bào)廢高峰到來(lái)，預(yù)計(jì)我國(guó)廢鋁供應(yīng)也將逐漸轉(zhuǎn)向國(guó)內(nèi)社會(huì)廢料為主、進(jìn)口廢料僅作為補(bǔ)充的格局。

由于再生鋁行業(yè)進(jìn)入門檻低、地域性強(qiáng)，我國(guó)再生鋁行業(yè)呈現(xiàn)出小而分散、回收質(zhì)量不高、上游回收環(huán)節(jié)類別混雜、中游研發(fā)投入不足的特點(diǎn)。因此，再生鋁加工企業(yè)難以精細(xì)化區(qū)分處理原料并做到保級(jí)回收。根據(jù)SMM統(tǒng)計(jì)，2021年，約80%的廢鋁用于生產(chǎn)經(jīng)濟(jì)附加值較低的鑄造合金,相較于保級(jí)生產(chǎn)原牌號(hào)產(chǎn)品而言，這樣經(jīng)濟(jì)價(jià)值損耗巨大，導(dǎo)致再生鋁產(chǎn)業(yè)利潤(rùn)微薄。

但也看到這一現(xiàn)狀正在逐步得到改善，一方面上游“兩網(wǎng)融合”體系持續(xù)完善，另一方面《鋁行業(yè)規(guī)范條件》中規(guī)定“新建再生鋁項(xiàng)目的規(guī)模應(yīng)在年產(chǎn)10萬(wàn)噸以上，現(xiàn)有再生鋁企業(yè)的生產(chǎn)規(guī)模不小于年產(chǎn)5萬(wàn)噸”。在行業(yè)激烈的成本競(jìng)爭(zhēng)和原料短缺下，預(yù)計(jì)小型落后產(chǎn)能有望逐步出清，競(jìng)爭(zhēng)格局趨于改善。

根據(jù)模型，鋁罐箔為目前廢鋁供給主力，汽車再生鋁或?qū)⒂瓉?lái)供需兩旺

由于回收行業(yè)的分散性和不規(guī)范性，難以自下而上直接統(tǒng)計(jì)每年的廢鋁供給量。本篇報(bào)告中，建立了廢鋁供給量預(yù)測(cè)模型，通過(guò)歷年分下游的鋁消費(fèi)量，結(jié)合其回收率、使用年限等要素，推算出未來(lái)再生鋁供應(yīng)量。從模型結(jié)果來(lái)看，雖然建筑和電力板塊用鋁存量大(1980年-2023年累計(jì)終端消費(fèi)中建筑占比25.6%，電力線纜占比16.7%)，但其循環(huán)周期較長(zhǎng)，十年內(nèi)對(duì)應(yīng)廢鋁供給都難以放量。

鋁罐箔則在一年內(nèi)就能迅速進(jìn)入循環(huán)，且回收率較高，因而成為目前廢鋁供給的主要來(lái)源。向前看，自2021年起，我國(guó)汽車迎來(lái)報(bào)廢高峰，且輕量化需求與新能源滲透率提升共同驅(qū)動(dòng)單車用鋁增長(zhǎng)。供需兩旺下，汽車鋁材閉環(huán)保級(jí)回收模式或?qū)⑴d起。

綠色價(jià)值顯化以及加工附加值提升共同驅(qū)動(dòng)行業(yè)加速成長(zhǎng)。具有渠道整合、保級(jí)回收能力的大型企業(yè)或表現(xiàn)更優(yōu)。

一方面，隨著原鋁產(chǎn)能紅線逐漸逼近，再生鋁作為供給增量愈發(fā)重要。另一方面，作為重要的綠色轉(zhuǎn)型金屬，我國(guó)以火電作為主要能源的電解鋁卻受困于自身“高能耗、高污染”的雙高特性。雙碳愿景下，再生鋁綠色價(jià)值有望逐步顯化。CCER重啟為再生鋁減碳價(jià)值提供了市場(chǎng)定價(jià)平臺(tái)。出口方面，歐盟碳邊境調(diào)節(jié)機(jī)制(CBAM)自2023年10月1日起正式步入三年過(guò)渡期，將于2026年正式開(kāi)始征稅。未來(lái)假若碳關(guān)稅生效，再生鋁制品獲得的碳成本優(yōu)勢(shì)值得關(guān)注。

除此之外，再生鋁廠家正發(fā)力投入保級(jí)回收，從而提高產(chǎn)品附加值，增厚盈利。全球經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，再生鋁龍頭諾貝麗思通過(guò)與主流車企廣泛建立閉環(huán)回收的合作關(guān)系，向上穩(wěn)定回收渠道，向下深度介入整車設(shè)計(jì)，合作開(kāi)發(fā)車用鋁板，從而獲取加工利潤(rùn)的顯著優(yōu)勢(shì)。向后看，我國(guó)再生鋁加工產(chǎn)能仍在加速放量，且其中保級(jí)回收的變形合金項(xiàng)目占比不斷提升。未來(lái)具有整合渠道、保級(jí)回收能力的大型再生鋁回收企業(yè)或表現(xiàn)更優(yōu)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

廢鋁回收體系建設(shè)不及預(yù)期，鋁制品循環(huán)壽命超預(yù)期，全球碳達(dá)峰碳中和行動(dòng)進(jìn)度不及預(yù)期。