鋁供給側(cè)改革低于預(yù)期 行業(yè)普遍悲觀

　　　鋁板塊回調(diào)隱含市場(chǎng)對(duì)鋁供給側(cè)改革不算樂觀

   近一個(gè)月來(lái)，鋁供給側(cè)改革文件相繼出臺(tái)，但云鋁股份、中國(guó)鋁業(yè)等鋁板塊股價(jià)普遍下跌12%~14%，大盤整體偏弱有一定影響，但個(gè)股的跌幅也基本說明市場(chǎng)對(duì)鋁板塊整體預(yù)期不太樂觀。這一偏悲觀情緒緣由有三：1)目前來(lái)看新疆及山東電解鋁供給側(cè)改革的實(shí)質(zhì)動(dòng)靜低于預(yù)期；2)電解鋁產(chǎn)量環(huán)比持續(xù)增加及庫(kù)存高位累積對(duì)鋁價(jià)有所壓制；3)氧化鋁價(jià)格快速下跌使得成本支撐偏弱。我們認(rèn)為政策的推行需要時(shí)間窗口，或許正因?yàn)楣┙o側(cè)改革力度可能很大反能促使近期鋁企加快生產(chǎn)，而氧化鋁價(jià)格回升及預(yù)焙陽(yáng)極的持續(xù)漲價(jià)亦給予了我們對(duì)鋁價(jià)及鋁板塊更加樂觀的理由。

   產(chǎn)量增加與庫(kù)存增加勿需過于擔(dān)憂，恰是可以樂觀的理由

   據(jù)統(tǒng)計(jì)，今年1-4月，國(guó)內(nèi)電解鋁日產(chǎn)量分別為9.66、9.85、9.91、10.21萬(wàn)噸，累計(jì)增產(chǎn)約5.7%。中央到地方對(duì)鋁供給側(cè)改革的態(tài)度基本明確，產(chǎn)量為何還在高速擴(kuò)張?合理的推斷或有二：1)去產(chǎn)能對(duì)企業(yè)的約束力較弱；2)供給側(cè)改革政策窗口期結(jié)束之前，企業(yè)加快生產(chǎn)。鑒于“鋼煤”供給側(cè)改革政策超預(yù)期執(zhí)行情況，再結(jié)合鋁行業(yè)民企眾多的行業(yè)特性來(lái)看，第二種推斷或許更為合理。目前鋁行業(yè)平均成本約12500元/噸，新投產(chǎn)能的成本會(huì)更低，噸利潤(rùn)可觀，擴(kuò)產(chǎn)亦情有可原。若此邏輯成立，鑒于金融市場(chǎng)本身與企業(yè)端的信息不對(duì)稱，對(duì)鋁供給側(cè)改革反而應(yīng)更樂觀些。

   指標(biāo)交易臨近結(jié)束，產(chǎn)能鎖死下供需拐點(diǎn)不遠(yuǎn)矣

   據(jù)統(tǒng)計(jì)，截止5月15日我國(guó)電解鋁可供交易的產(chǎn)能置換指標(biāo)合計(jì)247.55萬(wàn)噸，其中223.55萬(wàn)噸指標(biāo)已完成交易，指標(biāo)所剩不多意味著產(chǎn)能上限基本被鎖死。4月底電解鋁運(yùn)行產(chǎn)能為3757.2萬(wàn)噸，運(yùn)行產(chǎn)能之外帶有合規(guī)指標(biāo)的產(chǎn)能約300萬(wàn)噸，而預(yù)估政策會(huì)影響到違規(guī)產(chǎn)能約387萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)年底電解鋁有效產(chǎn)能約3700~3900萬(wàn)噸，再考慮到95%的產(chǎn)能利用率及環(huán)保的影響，2017年的產(chǎn)量預(yù)期為3470~3650萬(wàn)噸，相較需求端3450~3500萬(wàn)噸，過剩量預(yù)期為-30~150萬(wàn)噸，相較前幾年供需過剩有縮窄趨勢(shì)，三、四季度就有望看到缺口。

   氧化鋁價(jià)格回升，預(yù)焙陽(yáng)極持續(xù)上漲，原料漲價(jià)亦將成鋁價(jià)上漲推手

   據(jù)我們測(cè)算，目前氧化鋁全行業(yè)生產(chǎn)成本約2300元/噸，完全成本約2450元/噸，氧化鋁策略性行為造成氧化鋁價(jià)格的波動(dòng)較大，幅度較寬，隨著中鋁等企業(yè)產(chǎn)能的關(guān)停，氧化鋁具備階段上行的基礎(chǔ)。此外隨著環(huán)保加壓導(dǎo)致的預(yù)焙陽(yáng)極的供需持續(xù)偏緊，后續(xù)對(duì)電解鋁生產(chǎn)的原料束縛或日趨凸顯。因此不論是因?yàn)楣┙o側(cè)的關(guān)停還是原料成本的抬升鋁價(jià)均有上升的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，推薦預(yù)焙陽(yáng)極自給程度高的神火股份、南山鋁業(yè)、云鋁股份及氧化鋁行業(yè)龍頭中國(guó)鋁業(yè)。

   風(fēng)險(xiǎn)提示：鋁行業(yè)供給側(cè)改革不及預(yù)期，環(huán)保政策不達(dá)預(yù)期。